Макроэкономическая ситуация продолжает ухудшаться – ФРС и ведущие банки мира пересматривают макро-прогнозы на 2023 год. Согласно нашему базовому прогнозу, американская экономика может вырасти примерно на 0,3% в 2022 году, но процесс адаптации к высокой стоимости заимствований неизбежно продолжится в 2023 году, что почти наверняка вновь приведет к темпам роста ВВП ниже долгосрочного тренда, который оценивается регулятором на уровне 1,8%. Темпы роста реального потребления продолжат замедляться до околонулевой зоны, при этом фактором давления на них выступит рост уровня безработицы до 4,9% к третьему кварталу, а факторами поддержки окажутся избыточные сбережения, оставшиеся от периода пандемии, а также рост зарплат с темпами на уровне базовой инфляции.
Во второй половине года экономическая активность начнет плавно восстанавливаться, так как экономика закончит процесс адаптации к режиму высоких ставок. Баланс спроса и предложения на рынке труда, скорее всего, выровняется, что приведет к дальнейшему замедлению номинального роста зарплат до 3,8% к концу 2023 года.
Мы сохраняем здоровый скептицизм относительно перспектив роста EPS и рынка в 2023 г. По нашему мнению, существенное замедление экономической активности в США приведет к умеренной рецессии в экономике в течение I–II кварталов, в результате чего потребление будет под давлением, что будет оказывать давление на рост выручки и маржу компаний, что приведет к сокращению EPS по итогам 2023 года на 3,3%.
Мы ожидаем, что рынок не полностью учитывает дальнейшее ухудшение динамики EPS в 2023 г., что вкусе с сохранением повышательной динамики ставок ФРС и ростом неопределенности относительно эффекта рецессии будет оказывать давление на настроение инвесторов в ближайшие кварталы. Восстановление экономической активности в III–IV кварталах и ожидания смягчения ДКП ФРС в течение 2024 года будут стимулировать рост спроса на риск во 2П 2023 г. На фоне эффекта низкой базы и замедления инфляционного давления в 2024 году мы ожидаем восстановления маржинальности в 2024 году, что будет поддерживать рост EPS в 2024 году на уровне 9%. В условиях обозначенных вводных мы полагаем, что справедливым значением форвардного мультипликатора P/E (P/E NTM) на конец 2023 года является значение на уровне 16 (сравнение сценариев и целевое значение S&P 500 ниже). Целевое значение индекса S&P 500 на конец 2023 г. – 3750.
В структуре портфеля акций в перспективе ближайших кварталов мы продолжаем отдавать предпочтение защитным отраслям (здравоохранение, товары повседневного спроса, коммунальные сервисы), а также сектору энергетики на фоне повышенных политических рисков. Мы имеем нейтральный вью по автомобильному сектору (находится в стадии восстановления), а также по сектору коммуникаций (оказался под наибольшим давлением в течение 2022 г.). Во 2П 2023 г. мы ожидаем существенного улучшения динамики наиболее пострадавших в 2022 г. секторов, включая коммуникации, ИТ, товары длительного пользования, при одновременном ухудшении перспектив защитных секторов. Несмотря на признаки замедления инфляции, мы считаем, что риск сценария стагфляции – реальный.
В этих условиях защита от присутствующей неопределенности в отношении конечной процентной ставки ФРС и уровня инфляции должна обеспечиваться гибкой структурой портфеля. Мы считаем, что структура портфеля, которая называется «штанга», с большим весом коротких (1–2 года) и растущим в течение года весом долгосрочных облигаций (7+ лет) является наиболее подходящей в текущих условиях.
В структуре базового портфеля смешанных активов выросла доля защитных инструментов: доля облигаций увеличена с 37% до 38% (фокус на краткосрочные и среднесрочные инструменты), доля кэша увеличен на с 7% до 12,74%. При этом доля акций США сокращена с 41% до 35,5%, доля международных акций снижена с 5,5% до 4,25%.
